Kapitalflussrechnung verstehen für Investoren,

heute gibt’s den nächsten Artikel über den Geschäftsbericht. Kapitalflussrechnung verstehen für Investoren:

In den letzten drei Artikeln:

Der Geschäftsabschluss

Gewinn- und Verlustrechnung

Bilanz lesen und verstehen Teil 1

Bilanz lesen und verstehen Teil 2

habe ich bereits erklärt, worauf ich bei den verschiedenen Teilen des Geschäftsabschlusses schaue. Ich hoffe die Artikel haben dem ein oder anderen etwas gebracht. Zuletzt waren wir bei der Bilanz stehen geblieben. Heute möchte ich auf die Kapitalflussrechnung eingehen.

Nun wollen wir also die Kapitalflussrechnung verstehen:

Die Kapitalflussrechnung (Englisch Cash Flow Statement) ist zu sehen, wie das Bankkonto des Unternehmens. Die Kapitalflussrechnung ist meiner Meinung nach auch deshalb der wichtigste Teil des Geschäftsabschlusses. Dies hat mehrere Gründe:

  1. Es werden im Gegensatz zur Gewinn- und Verlustrechnung nur reine Cash Beträge aufgelistet. Alle nicht Cash-Effekte (z.B. Abschreibungen, Wertberichtigungen etc) werden für die Kapitalflussrechnung wieder aus dem Netto Gewinn rausgerechnet.
  2. An harten Cash Beträgen kann deutlich weniger manipuliert werden als an dem Managementspielzeug „Gewinn“.
  3. Man kann ablesen, wie viel Geld das laufende Geschäft auf das Konto gespült hat.
  4. Die Kapitalflussrechnung zeigt, ob das Unternehmen in der Lage ist mit dem Gewinn auch Geld zu verdienen (das ist lustiger Weise nämlich nicht selbstverständlich).
  5. Wie viel Geld das Geschäft für die Aktionäre abwirft (Owners Earnings nach Buffett).
  6. Ob der Gewinn nachhaltig ist.
  7. Ob die Dividenden durch das laufende Geschäft abgesichert sind.
  8. Ob das Unternehmen schulden aufnimmt oder begleicht.

Ab geht’s an den Speck. Lass uns zusammen genauer hinsehen!

Wie ist eine Kapitalflussrechnung aufgebaut?

Hier sieht man die Struktur der Kapitalflussrechnung von Apple

Die Kapitalflussrechnung verstehen – Struktur der Kapitalflussrechnung (hier der Link zur Kapitalflussrechnung von Apple)

1. Wirft das Geschäftsmodell überhaupt wirkliches Geld ab?

Im oberen Teil der Kapitalflussrechnung wird zunächst aus dem Netto Gewinn alles wieder rückgängig gemacht, das nicht direkt Cash-wirksam ist. Was danach übrig bleibt ist nennt sich operativer Kapitalfluss (Englisch Operative Cash Flow) oder Kapitalfluss aus der laufenden Geschäftstätigkeit (Englisch Cash From Operations). Diese Zahl ist eine der aussagekräftigsten Größen bei einem Unternehmen. Hier solltest Du nachschauen, ob dieser operative Kapitalfluss überhaupt positiv ist. Falls nicht, ist das ein extremes Warnsignal und Du solltest den Grund dafür verstehen. Häufig werden „Pseudo“-Gewinne ausgewiesen. In der Kapitalflussrechnung fällt das an dieser Stelle sofort auf. Zudem ist entscheidend, dass dieser Kapitalfluss langfristig gesteigert werden kann. Denn er ist die Grundlage für den unternehmerischen Erfolg! Wenn ein Unternehmen zwar Umsätze steigern kann, aber der operative Kapitalfluss nicht gesteigert werden kann, dann ist dies kein gutes Zeichen. Das Wichtigste ist jedoch, dass die ausgewiesenen Unternehmensgewinne niemals länger größer sein dürfen, als der Operative Cash Flow. Jetzt kannst Du bereits den 1. Teil der Kapitalflussrechnung verstehen. Doch wie sieht dies nun beim Beispiel von Apple aus?

Kapitalflussrechnung verstehen - Operativer Kapitalfluss von Apple 2012 - 2016

Kapitalflussrechnung verstehen – Operativer Kapitalfluss von Apple 2012 – 2016

Im Fall von Apple sieht man deutlich, dass das Unternehmen den operativen Kapitalfluss die letzten Jahre steigern konnte. 2016 ist die Zahl zurückgegangen. Hier wurden immerhin noch sage und schreibe 65 Mrd. $ erzielt.

2. Wie hoch sind die Kapitalkosten?

Jedes Unternehmen muss gewisse Betriebsmittel regelmäßig erneuern (z.B. Fahrzeuge, Werkzeuge oder Infrastruktur). Diese Kosten müssen über den operativen Cash Flow gedeckt werden. Hierzu schauen wir uns die Kapitalkosten für diese Positionen an. In der Kapitalflussrechnung laufen diese im zweiten Abschnitt (Kapitalfluss aus Investitionstätigkeit, Englisch Cash used for investing activities) als Investition in Sachanlagen. Hierzu ein Hinweis: Diese Position enthält neben den Kosten für das Erneuern von Betriebsmitteln auch alle Investitionen für Wachstum (z.B. eine neue Fabrik). Diese müsste man streng genommen hier als reine Kapitalkosten wieder rausrechnen. Leider wird diese Zahl nur von sehr wenigen aktionärsfreundlichen Unternehmen auf gesplittet. Dennoch ist diese Zahl von hoher Relevanz. Mehr dazu im nächsten Punkt. Wie sollte diese Zahl nun aussehen? Am besten möglichst gering 😉 … Was für mich ein K.O.-Kriterium sein kann ist, wenn die Kapitalkosten schneller wachsen als die Umsätze oder der operative Kapitalfluss. Ich empfehle dringend solche Unternehmen nur zu kaufen, wenn man den Grund dafür kennt und die Ursache in diesem speziellen Fall in Ordnung ist. Wer die Kapitalflussrechnung verstehen kann, der muss leider auch das ein oder andere Unternehmen aussortieren, um sich selbst zu schützen. Nun zu Apple:

Hier sind die Kapitalkosten von Apple

Kapitalkosten von Apple – 2012 – 2016

Bei Apple wurden 2016 rund 12,7 Mrd. $ für Investitionen in Sachanlagen ausgegeben. Die Zahl ist zwar deutlich geringer als der operative Kapitalfluss (gutes Zeichen), dennoch ist die Zahl seit 2014 um 33% gestiegen. Die Cash aus dem laufenden Geschäft ist lediglich um 10% gestiegen, der Umsatz lediglich um knapp 18% (schlechtes Zeichen).

3. Wie viel Geld kann ein Unternehmen an die Aktionäre ausschütten?

Wäre es nicht toll, wenn wir ein Unternehmen hätten, dass alle Kosten für neue Betriebsmittel und alle Investitionen (wie neue Fabriken) mit dem Geld aus dem laufenden Geschäft begleichen kann und trotzdem danach noch Cash übrig hat, das es an uns ausschütten kann? Genau das sind die Unternehmen, die Buffett häufig kauft und er weiß auch genau wieso. Natürlich ist dies nur eines seiner Qualitätskriterien, dennoch für mich ein sehr wesentliches. Wie finden wir dies nun mit Hilfe der Kapitalflussrechnung heraus? Ganz einfach. Wir ziehen von dem operativen Kapitalfluss (Punkt 1) einfach die Kapitalkosten (Punkt 2) ab. Auf gut sortierten Seiten wie Morningstar oder Gurufocus wird dies direkt angezeigt. Das Ergebnis nennt sich „Free Cash Flow“, „Freier Kapitalfluss“ oder „Verfügbarer Kapitalfluss“. Der Free Cash Flow ist die mit Abstand wichtigste Zahl im Geschäftsabschluss. Man kann ihn für ein Unternehmen bestimmen oder auch je Aktie ausweisen. Der Free Cash Flow sollte immer positiv sein und wachsen. Ist dies nicht der Fall, dann handelt es sich vermutlich nicht um eine gute Langfrist-Anlage.

Hier sieht man den Free Cash Flow von Apple über mehrere Jahre

Verfügbarer Kapitalfluss am Beispiel von Apple 2012 – 2016

Apple ist eine echtes Cash Flow Monster. 2016 lag der Free Cash Flow bei über 52 Mrd. $, eine enorme Menge und diese Zahl ist größer als die berichteten Gewinne (gutes Zeichen). Zuletzt sind die freien Kapitalflüsse jedoch etwas geschrumpft (schlechtes Zeichen). Man muss abwarten, wie sich diese weiter entwickeln.

4. Kann das Unternehmen nachhaltig seine Dividenden zahlen?

Die Ausschüttungsquote (Dividenden / Gewinn) haben wir ja bei der Gewinn- und Verlustrechnung besprochen. Dennoch möchte ich hier erwähnen, dass die Ausschüttungsquote auch mit Gewinn / Free Cash Flow berechnet werden kann. Eigentlich ist dies sogar die bessere Vorgehensweise, weil die Dividenden ja schließlich genau aus diesem Geld bezahlt werden sollten! Wenn nicht genügend Geld als Free Cash Flow vorhanden ist, dann müssen die Mittel für die Dividenden aus der Substanz oder z.B. über die Aufnahme von Schulden besorgt werden. Sicherlich ist dies kein optimaler Zustand und viele Pleite-firmen, wie General Motors, hätte man über diese einfache Kontrolle aussortiert. Hier wurden längere Zeit Dividenden gezahlt, obwohl kein Geld übrig war. Das Selbe kann man auch für die Aktienrückkäufe machen. Die Dividenden und Aktienrückkäufe findet man unter der 3. Rubrik der Kapitalflussrechnung (Kapitalfluss aus Finanzierungstätigkeit, Englisch Cash provided by financing activities).

Hier kann man ablesen, wie viel Geld Apple an die Aktionäre ausgeschüttet hat.

Kapitalflussrechnung verstehen – Wie viel Geld wird als Dividenden ausgeschüttet?

Die Ausschüttungsquote auf Basis des Free Cash Flows (Dividenden / Free Cash Flow) von Apple liegt bei rund 23% (12.150 / 52.276) und damit auf einem relativ niedrigen Level. Bezieht man Aktienrückkäufe mit ein, dann liegt die Ausschüttungsquote bei 80%. Da Aktienrückkäufe auch eine Form der Gewinnausschüttung an die Aktionäre sind, kann man Apple also nicht vorwerden zu wenig Geld an die Aktionäre auszuschütten.

5. Wie sollten die drei Haupt-Größen optimaler weise aussehen?

Einen letzten Punkt möchte ich noch loswerden. Wirklich tolle Unternehmen kann man zudem daran erkennen, dass die Kapitalflüsse für Investitionen und Finanzierung negativ (kleiner als Null) sind. Dies bedeutet, dass Geld für Investitionen verwendet wird (ohne Investitionen funktioniert langfristig kein Geschäft) und dass Geld für die Tilgung von Schulden und Auszahlung von Dividenden verwendet wird. Der operative Kapitalfluss muss positiv sein (wie besprochen).

Alle drei Kriterien werden von Apple erfüllt.

So das war es mal wieder. Ich hoffe das Zahlenwerk hat euch nicht in die Knie gezwungen. Man kann sich natürlich mit diesen Themen sehr lange und viel beschäftigen. Man sollte es aber meiner Meinung nach auch nicht übertreiben. Wenn Du die wichtigsten Warnsignale erkennen kannst, dann hast Du schon viel gekonnt und kannst Dein Investment-Risiko deutlich reduzieren. Ich hoffe ich konnte etwas zur Erleuchtung beitragen.

Liebe Grüße

Aktien kaufen

12 Comments. Leave new

  • Vielen Dank für deine sehr gute Wissensvermittlung! Wenn das Unternehmen (bleiben wir beim Beispiel Apple) 80% des Free-Cash-Flow an die Aktionäre ausschüttet (~42 Mrd. USD)- egal ob durch Dividenden und oder Aktienrückkäufe- erschließt sich mir daraus, dass in diesem Fall Apple (bei angenommen gleichbleibenden Zahlen in den nächsten Jahren) seinen eigenen Börsenwert (bzw den aktuellen Kurswert des Aktionärs) innerhalb von Rund 12 Jahren an seine Aktionäre ausgeschüttet hat? Daraus ergäbe sich dann 100% Gewinn durch die Ausschüttung (ungeachtet der Steuern) nach diesen 12 Jahren.
    Ist diese Annahme korrekt oder komplett falsch?
    Und: Wenn unter dem Punkt Netto-Cash aus Finanzierungsaktivitäten ein positiver Wert steht (wie z.B. bei Fresenius) bedeutet dies, dass das Unternehmen Schulden tilgt oder aufnimmt? Oder ist beides falsch?
    LG

    Reply
    • Hamsterradblog
      November 8, 2016 6:53 pm

      Hallo Pascal,
      das ist richtig, dass Apple dann diese Summe in den nächsten Jahren ausschüttet, falls sie so weiter machen. Allerdings ist die Marktkapitalisierung von Apple bei 592 Mrd. $. Das bedeutet bei 42 Mrd. Ausschüttung würde es grob 14 Jahre dauern, bis das Unternehmen diese Summe ausgeschüttet hat. Allerdings hast Du natürlich nur den Anteil der Dividenden in der “Tasche”. Der Rest ist über größere Anteile des Unternehmens dann an dich ausgeschüttet worden.
      Wenn eine positive Zahl bei Finanzaktivitäten steht, dann wird in Summe Geld aufgenommen. Ob das Schulden sind, musst Du dann nachschauen. Es können auch neue Aktien ausgegeben werden. Bei Fresenius sehe ich allerdings keinen positiven Wert. Auch hier ist die Zahl im letzten und diesen Jahr negativ. Davor war sie allerdings mal positiv.
      http://financials.morningstar.com/cash-flow/cf.html?t=XETR:FREA&region=deu&culture=en-US
      Oder wo sind deine Zahlen her?
      Gruß
      Christian

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  • Wenn unter dem Punkt Netto-Cash aus Finanzierungsaktivitäten ein positiver Betrag (Wie z.B bei Fresenius steht), würde sich daraus schließen dass das Unternehmen Schulden tilgt oder aufnimmt oder keines von beiden?

    Reply
  • Meine Zahlen waren von der deutschen Morningstar Seite, da ist das aktuelle Jahr nicht mit drin. Lässt sich generell sagen, dass es schlecht ist wenn das Unternehmen dauerhaft oder über einen längeren Zeitraum einen positiven Wert unter Finanzierungstätigkeiten aufweist? Denn wenn neue Aktien ausgegeben werden, sinkt ja (vorraussichtlich) der Wert der gehaltenen Anteile. Werden langfristig und viele Schulden aufgenommen, ist das ja ebenso nicht im Sinne des Investors?
    Danke im Voraus

    Reply
    • Hamsterradblog
      November 8, 2016 8:17 pm

      Hallo Pascal,
      nein das kann man generell nicht sagen. Schulden sind gut, wenn das Unternehmen mit dem Geld zukünftig viel Geld verdient. Allerdings sollte man genau verstanden haben, weshalb das Unternehmen soviel Geld aufnimmt und sich fragen, ob das so in Ordnung ist. In der Kapitalflussrechnung kann man ja erkennen, was mit dem Geld gemacht wird. Wird es ausgeschüttet oder investiert? Wenn man auf Nummer sicher gehen will, dann sollte man einen Bogen um diese Unternehmen machen.
      LG
      Chris

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  • Wenn also Verbindlichkeiten aufgenommen werden und zur Ausschüttung verwendet werden, ist dies ein Warnsignal. So wie z.B. bei der französischen Total ( http://tools.morningstar.de/de/stockreport/default.aspx?tab=10&vw=cf&SecurityToken=0P0000BX8P%5d3%5d0%5dE0WWE%24%24ALL&Id=0P0000BX8P&ClientFund=0&CurrencyId=EUR ) ? Ich deute aus der Kapitalflussrechnung, dass Fremdkapital aufgenommen wird, die Aktienanteile verwässert werden und ein Substanzverzehr stattfindet um die Dividende aufrecht zu erhalten. Zudem ist die Marktwertbewertung relativ konstant geblieben während der Gewinn eingebrochen ist (es ist also schon im Preis enthalten, dass der Gewinn zu alten höhen zurückfindet) oder ist da jetzt zu viel hinein interpretiert?
    LG und Danke für dein know-how
    MFG

    Reply
    • Hamsterradblog
      November 16, 2016 7:04 pm

      Hallo Pascal,

      ja das ist soweit korrekt. Allerdings ist der Marktwert natürlich in denn letzten Jahren schon gefallen. Da es sich um eine Öl-Aktie handelt gehe ich wie du davon aus, dass die Mehrheit davon ausgeht, dass die niedrigen Ölpreise (das ist ja der Grund für das fehlende Geld aus dem laufenden Geschäft) irgendwann wieder steigen.
      Generell wichtig: Es gibt kein wahr oder falsch. Ich habe Dir gezeigt, welche Punkte bei mir Warnsignale sind. Du hast das soweit richtig verstanden würde ich sagen. Jetzt kommt der Punkt an dem Du als Investor selbst entscheiden musst, ob diese Warnsignale für Dich in Ordnung sind oder nicht. Wenn Du z.B. der Meinung bist, dass der Ölsektor wieder zur Normalität zurück kehrt dann kannst du optimistisch sein. Falls du anderer Meinung bist solltest Du die Finger davon lassen 🙂

      Reply
  • Bei bet-at-home ist der Netto-Cash verwandt für Investmentaktivitäten stark schwankend. In 2016 ist er positiv. Siehe Link.
    Grund ist der Posten Sonstige Investmentaktivitäten 28,16 mio.

    Wie kann ich feststellen, was das ist unds wie es zu bewerten ist ?

    http://tools.morningstar.de/de/stockreport/default.aspx?tab=10&vw=cf&SecurityToken=0P0000BSHP%5D3%5D0%5DE0WWE%24%24ALL&Id=0P0000BSHP&ClientFund=0&CurrencyId=EUR

    Reply
    • Hamsterradblog
      September 4, 2017 2:23 pm

      Hallo Michael,
      da hilft nur ein Blick in den Geschäftsbericht oder ein Anruf bei der Investor Relations Abteilung. Wenn man weiß um was es sich handelt, kann man sich eine Meinung dazu bilden. Insgesamt sehe ich Bet-at-home weiterhin positiv, wenn auch nicht ganz günstig.

      Reply
  • Hi Chris, danke das du deine Erfahrungen mit uns teilst.
    Eine Frage zum Free Cash Flow. Wenn ich bei BYD vom operativen Kapitalfluss die Kapitalkosten abziehe komme ich auf ein deutlich geringere Zahl als ausgewiesen. Was lese ich falsch?

    Schöne Grüße,
    Martin

    Reply
    • Hamsterradblog
      December 27, 2017 6:21 pm

      Hallo Martin,

      danke für die Frage. Vielleicht schreibst Du noch, welche Aktie von BYD Du meinst und auf welche Werte Du kommst, dann schau ich mal fix nach.

      Gruß

      Christian

      Reply

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